Les paradoxes de l’investissement

La réunion de l’association Ars Industrialis du Samedi 16 Décembre 2006 a été un grand moment.
Une réunion décisive selon moi, car nous avons abordé de plein fouet les logiques économiques, le nerf de la guerre, via la question de l’investissement.
Était invité l’économiste Jean-Luc Gréau (ancien économiste du MEDEF). Je reproduis ici une synthèse de mes notes, et invite chaque lecteur à poursuivre sa réflexion en lisant le livre qu’il a publié voilà maintenant bientôt deux ans : “L’avenir du capitalisme” (Jean-Luc Gréau).


Si l’on parle d’investissement, il faut commencer par rappeler qui sont les invetisseurs.
Il y a trois catégories d’agent qui investissent :

  • les entreprises
  • les ménages
  • les collectivités publiques

Mais les investisseurs dont on entend le plus souvent parler sont en fait les gérants de fond de placement qui collectent des fonds auprès de personnes physiques ou morales, et qui replacent cette épargne de manière à obtenir un rendement le plus élevé possible sur des marchés financiers spécialisés.

Premier paradoxe : du point de vue de la comptabilité nationale, ce n’est pas de l’investissement, c’est de l’épargne. Du placement d’épargne. Néanmoins les médias, journaux, radio, télévision, sites internet, ne parlent que d’investisseurs.
Un glissement sémantique c’est ainsi produit, qui nous présente les gestionnaires d’épargne collective comme des investisseurs. Alors que les vrais et seuls investisseurs restent les trois agents que nous avons présenté : les entreprises, les ménages et les collectivités publiques.

Comment un emploi aussi ambivalent de la notion d’investissement a-t-il pu se produire ? Pour répondre à cette question nous allons être attentif à un marché financier particulier qui s’appelle la bourse (le marché des actions d’entreprise).

Le rôle marginal des bourses dans le système capitaliste au vingtième siècle

Les premières cotations en bourse ont eu lieu à Londres entre 1690 et 1700. Le but était de donner une opportunité de placer de l’argent pour les fortunes bourgeoises et aristocratiques.
Il faut retenir un élément très important qui est le suivant : entre 1930 et 1982, les bourses n’ont jouées aucun rôle essentiel dans le fonctionnement général du système capitaliste, elles ont eu un rôle très marginal. Cela s’entend aisément pendant les périodes de guerre, mais même entre 1946 et 1982, le rôle a été négligeable dans le fonctionnement du capitalisme, y compris en Angleterre et au États-Unis. Pendant toute cette période, tous les financements dont les acteurs économiques ont eu besoin ont été issus d’autres sources que la bourse.

  • Pour les entreprises, cela a été l’auto-financement. C’est à dire le réinvestissement de tout, ou une partie, des profits réalisés par les entreprises.Ainsi le taux d’auto-financement des entreprises, après la guerre, est monté jusqu’à 70-80%.
  • Autre grande source de financement : le crédit bancaire, qui a financé les investissement aussi bien des ménages que des entreprises.
  • Troisième source de financement : la dépense publique dans les différents chantiers d’infrastructure (de transports, mais aussi de soins).

Ainsi, la période la plus faste du capitalisme, celle que l’on nomme parfois les trente glorieuses, a été financé par ces principales sources sans que la bourse ne joue aucun rôle déterminant.

Comment est-on passé de la bourse historique, qui ne joue pas de rôle majeur dans le financement et l’investissement du modèle capitaliste, au rôle que joue actuellement la bourse depuis une vingtaine d’année ?

L’inflexion des années 70

C’est dans la décennie des années 70 que les lignes de front se sont déplacées.
En 1971, Milton Friedman, dans un article, parle de création de valeur pour l’actionnaire. Le présupposé d’une telle expression est que l’entreprise est la propriété exclusive des détenteurs du capital. L’entreprise est une machine à faire de l’argent pour laquelle la notion de stake holders (parties prenantes que sont les salariés, les fournisseurs et les clients) n’a pas sa place. La propriété de l’entreprise se recentre de manière exclusive sur les détenteurs du capital.
Cet événement théorique et idéologique s’accompagne d’un deuxième événement. A savoir la volonté des banques de se séparer du risque de crédit. En effet, lorsqu’une banque concède un crédit, elle prend avec elle le risque du crédit, celui de la non solvabilité de la personne physique ou morale à qui elle fait crédit, et plus simplement le risque de pas s’y retrouver financièrement parlant.
Aussi, dans les années 70, on assiste à un mouvement général des banques pour sortir le risque de crédit des comptes de la banque va se concrétiser selon deux axes :

  • le développement du marché obligataire ou interviennent les fonds de placement d’épargne, comme par exemple les SICAV.
  • la volonté exprimée de développer les fonds propres des entreprises. C’est à dire la volonté de voir les entreprises financer eux-même leurs investissements en émettant des titres, des actions en bourse.

C’est dans ce marché financier re-configuré que vont se positionner ceux qui ont de l’argent à placer : les ménages et les fonds de placement.
Normalement, nous disons bien normalement, les fonds que l’on place dans l’entreprise ne vous appartiennent plus, ils appartiennent en effet à l’entreprise. Mais aujourd’hui cela n’est plus le cas, et nous verrons pourquoi.

Nous sommes donc dans une configuration ou ce sont les épargnants qui s’associent au risque économique des entreprises. Il y a dès lors une cohérence et une corrélation entre l’investissement économique et le placement financier. Rien que de très sain et normal dans cette situation.

Le jeu de l’inflation.

Il ne peut y avoir de développement de la bourse alors que l’inflation atteint 25% dans des pays comme l’Angleterre ou l’Italie. En effet, un rendement de 15% en bourse se fait immédiatement absorbé par les effets mécaniques de l’inflation.
Voici donc le troisième événement : la réduction de l’inflation par les banques centrales. Ainsi Volker, à la tête de la banque centrale Américiane, va élever les taux d’intérêts à 22% (à comparer aux 5,25 actuels!).
L’inflation maîtrisée, un boulevard est offert à la montée en puissance des bourses, qui n’ont cessé de progresser depuis Octobre 1982.
Ces Vingt cinq dernières années ont connues trois crises, mais elle n’ont pas brisées pour autant la progression des bourses. Ces trois crises sont :

  • Le crack boursier de 1987
  • La crise de 1998 (crises combinées de l’Asie, de la Russie et de l’Amérique du sud)
  • En 2001, du fait de la bulle technologique et des grands scandales boursiers (Enron, Wordlcom)

Quel bilan peut-on faire ?

Qu’en est-il de la tendance qui consiste à utiliser l’épargne du public pour financer l’investissement des entreprises ?
Pendant une courte période, de 1982 à 1986, cette formule à plutôt bien fonctionné. Mais c’est à ce moment que les grandes entreprises se sont massivement restructurées. Cette restructuration a été le principal levier de l’augmentation de leur profitabilité, et par là même de la capacité d’auto-financement des entreprises.
Ainsi en 1987, le taux d’auto-financement des entreprises en France a dépassé 100%. Cela veut donc dire que les entreprises n’avait besoin d’aucun apport extérieur pour financer leurs investissements. De fait, l’afflux de placement de l’épargne en action n’était pas réellement là pour soutenir l’investissement, qui étati pleinement assumé par l’activité propre des entreprises.

Le paradoxe des privatisations.

En introduisant en bourse des entreprises nationales (Air France, France Telecom, etc.), l’état trouve des ressources supplémentaires à coût quasi nul. Le marché des actions sert donc à combler le déficit budgétaire de l’état Français, et non pas à financer l’investissement des entreprises comme on aurait pu le penser de prime abord. La privatisation reste encore aujourd’hui une manne pour les états qui sont structurellement déficitaires. Mais la bourse n’est pas fait pour cela.

La période actuelle : 1995-2006.

Sur presque toutes les places boursières, il y a eu ce qu’on appelle le renversement de la dynamique des fonds propres. Au lieu de se capitaliser à la bourse, les entreprises ont commencée à se décapitaliser. C’est à dire à perdre de leurs ressources propres. Comment cela se fait-il ? Lorsque l’on souscrit des actions, l’argent est, normalement, définitivement acquis à l’entreprise, non ?

Deux choses sont apparus :

  • les entreprises se sont crues obligées de reverser des dividendes, même pendant les périodes de perte (exemple symptomatique : General Motors et Ford)
  • les rachats d’actions. En rachetant leur propres actions, les entreprises réduisent volontairement leur capital. Cette pratique revient mécaniquement à subventionner les actionnaires.

Ainsi l’investissement ne va plus des investisseurs vers les entreprises, mais des entreprises vers les investisseurs ! Et ces “investisseurs” sont majoritairement les gérants de fond de placement.
Nous sommes ainsi aujourd’hui dans une situation “d’anomalie”. Tous les fonds de placement (mutals funds, SICAV, fonds de pension) ont pour vocation non pas de financer les entreprises, mais de drainer le capital des entreprises vers leur caisses. Le poids de ces fonds de placement à modifié structurellement le fonctionnement des bourses en inversant le sens des flux de capitaux.

Standard & Poors révélait tout récemment, alors que la profitabilité des entreprises n’a jamais été aussi élevée, qu’il y a une dégradation généralisée de la solvabilité des entreprises. Les compte d’exploitation sont très bons, mais les bilans sont menaçants.

Epilogue.

Ce rapide tour d’horizon met en exergue ce que de nombreux ouvrages d’économistes pointent du doigt depuis plusieurs mois, voire plusieurs années.
La santé des entreprises ne va pas pouvoir supporter le pillage de leur bilan bien longtemps. Et il va falloir imginer de nouveaux modes d’investissement.
Je ne pouvais pas terminer cette note, un peu longue certes, sans préciser que l’investissement ne pourra pas être réinventé sans prendre en compte ses différentes facettes. Car un investissement c’est aussi, en plus d’être un investissement financier, un investissement physique et psychologique. Mettons-donc à plat un inventaire de ces facettes pour imaginer de nouvelles formes de capitalisme dans lesquelles le terme d’investissement durable ne sera plus une simple tautologie, car il n’y a d’investissement que durable.

Pourrait-on imaginer un investissement immédiat, sans travail, sans sueur, mais également sans plaisir ? Je ne le crois pas.

Voir la page du livre sur Amazon

alors là … tout à fait d’accord. une vision court-termiste des choses n’amène qu’au chaos. Sans réflexion, pas d’ordre étatique durable. C’est l’anarchie qui se profile … et la mort du capitalisme par la même occasion. N’est-ce pas ce que disait Marx dans sa dialectique ?

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résumé prometteur oui..vivement le podcast sur le site d’arsindustrialis…

A ce propos, je voulais vous remercier de votre blog(que j’ai trouvé par hasard en faisant une recherche sur les hypomnematas) où j’ai pu trouvé des interventions de Stiegler que j’avais ratées…je n’avais entendu que celles que l’on trouve sur le site susnommé et lu certains ouvrages…Donc merci beaucoup, les 5 entretiens d'”à voix nu” que j’ai écoutés hier soir et ce matin ont été un véritable petit bonheur…J’ai pu regarder la question de la technique avec un oeil grâce à Stiegler…

Voilà… Donc merci encore de poursuivre pour ceux qui n’ont pas la possibilité de participer aux réunions d’arsindustrialis…Beaucoup de merci mais j’ai vraiment été ravi de tomber là-dessus (et sur la petite vidéo de Derrida et les fantômes ;o)…)

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moi je vois plutot la dedant la mort de la finance, ou du moins de la partie de celle qui fait mal son travail. La micro finance arrive et la concurrence sera très dure. Le marketing des banque est très mauvais, leur clients (particuliers, entreprises et collectivités) en sont globalement pas satisfait. Pour l’instant la concurrence est gentille, les gens donnent leur épargne et sont liés à une banque ou à une autre, mais des que les outsiders seront sur le marché, qui feront du micro crédt et du développement durable, il va y avoir beaucoup de remises en question.

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Sauf qu’un système devenu bête voire fou, comme le capitalisme hyper-financier, me paraît l’être devenu détruira tout ce qu’il peut détruire avant de disparaître ou en disparaissant (il détruit déjà tout pour se maintenir, y compris et c là sa bêtise la plus grande, ce sur quoi il est assis (la libido dans son cas))…Ce qui me questionne sur les possibles chances d’installation du “micro-crédit”… Le capitalisme hyper-financier se fonde désormais sur un rejet total de toute forme de transcendance et de responsabilité (envers l’avenir…etc)…A titre personnel ou collectif, je crains qu’une entité qui veut se débarasser de la question de la transcendance est destructrice puis ou et auto-destructrice…(et également recherche la folie)…Je ne vois pas comment un système surpuissant devenu sans vergogne pourrait se laisser remettre en question par le micro-crédit…vous pouvez m’expliquer?

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Rétrospectivement, il y a deux questions auxquelles j’aurai aimé voir répondre Jen-Luc Gréau :
– l’impact du micro-crédit, comme vous le soulignez.
– le point d’infexion des années 70, évoqué en scéance, correspond également à un moment où l’on passe de la rareté du produit à la rareté du client. Quel rôle la concurrence accrue entre les entreprises a-t-il joué dans l’évolution du fonctionnement de la bourse ?

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Pour votre dossier des enregistrements de B Stiegler, je vous signale une intervention dans le cadre du colloque des 23 et 24 novembre dernier intitulé “L’avenir du passé”que l’on peut trouver en vidéo de trente minutes sur le site du centre Pompidou

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C’est très simple. Le capitalisme n’existe pas. C’est une construction de l’esprit qui permet d’expliquer un système qui anime des acteurs de l’économie.
Mais je crois fondamentalement en la liberté de chacun des acteurs.

Les ménages sont libres de se faire ce dont il veulent de leur argent. Même si c’est débile et que cela n’obéit pas à ce qu’en attend le marketing classique. Avec leurs revenus ils peuvent dépenser, thésauriser, investir en choisissant leur fournisseurs/partenaires et en choisissant les services et produits qu’ils adoptent.

La question c’est ce que le choix existe vraiment. Est ce qu’il y a vraiment une liberté dans le choix. Cela suppose deux choses:
1. Que la concurrence et libre et non faussée. Parce que sinon les fournisseurs s’entendent et les clients n’ont pas de vrai choix sur les offres qui leur sont proposées.
2. Que les clients, les ménages soient capables de choisir (suffisamment informés et suffisamment maîtres de leur émotions pour être conscient de leur choix).

Le microcrédit par exemple c’est pouvoir s’affranchir des professionnels qui verrouillent le marché de la finance. C’est pour les ménages avoir des placements beaucoup plus rentables et des crédits beaucoup moins cher. C’est une bonne partie des professionnels de la finance qui seront inutiles de la même façon que les palefreniers sont inutiles depuis que les automobiles sont de partout.

Et pour les entreprises il n’y a pas de miracle il faut investir. Si la vague de désinvestissement continue dans les entreprises du CAC40 dans vingt ans elles n’existeront plus malgré leurs bon résultats. Des acquisitions d’entreprises qui ont investit vont être nécessaires.

Le management et les financiers sont peut être myopes et en train de s’autodétruire. Mais les ménages ne sont pas myopes. Les ménages pensent à l’avenir. Ils pensent à leur enfants. Ils pensent à la vie dans 20 ans. A part peut être certains séniors. Mais les ménages dans l’ensemble voient long terme. Ce sont eux qui ont le pouvoir. Ce sont eux les marchés. Le système économique n’est qu’une marionnette sans aucun pouvoir, qui peut faire peur quand on l’agite mais pas plus. Le vrai pouvoir ce sont les ménages.

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